是什么引导了股市的情绪 《非理性繁荣》给你一一破解



来源:老齐的读书圈
本书内容节选自《非理性繁荣》
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非理性繁荣1:如何确定估值过高?又是什么造成了泡沫
各位书友大家好,欢迎继续做客我们的读书圈,今天我们来讲投资,在很多文章里老齐都说美股在2018年初的时候已经明显高估了,而且有了明显的做头迹象,其中一个主要的依据就是席勒市盈率,这个市盈率是由诺贝尔经济学奖得主,耶鲁大学经济学教授,罗伯特席勒发明的,他把市盈率进行了周期性调整,得到了一个更有效率,更加真实的市盈率指标用来反映市场的状况,而2018年年初的时候,美国股市的席勒市盈率已经达到了32倍,超过了1933年,和2007年,仅次于2000年的互联网泡沫,成为了历史次高水平。
那么今天,我们就找来了罗伯特席勒教授的一本经典著作叫做非理性繁荣,来解释一下股市的泡沫。这本书在历史上的地位极高,如果你想更清楚的了解股市泡沫,从而发现这种泡沫,能够率先采取行动,远离泡沫。那就必须要读懂这本非理性繁荣。
非理性繁荣这个词,来自于1996年12月5日,在华盛顿,美联储主席格林斯潘的一次沉闷的讲话,在其中他使用了非理性繁荣这个词,他说出这个词之后,全球股市就狂跌,日经和香港跌了3%,德国和英国跌了4%,美国道琼斯也一开盘就下挫2.3%。一下子非理性繁荣就变成了经典语录。之所以股市会有如此大的表现,是因为大家都猜测,格林斯潘这么说,那是要加息的前奏。而作者席勒教授看来,正是因为当时股市到了高位,所以才触动了大家敏感的神经,这个词成为了扒掉皇帝的新衣的那句话,特别是在2000年,道琼斯指数6年翻了2倍多,但经济指标并没有同步增长,美国居民收入大概增长不到30%,企业增长不到60%,所以这时候可以看出,股市的这种繁荣并没有什么道理。除了美国之外,1999年,全球股市都在猛涨,法德意西英基本也是6年翻倍,但那段时间,房价并不涨,美国主要十大城市,的住宅价格平均增长率只有9%,这在中国人的脑海里是不可想象的,这也太幸福了,股市暴涨而房价不涨。但席勒教授却深深为此感到担忧。他说2000年前的美股处在一个惊人的高位,这是一个投机性的泡沫。大家注意,席勒教授写这本书的时候,互联网泡沫还没有爆发,所以他当时具有极大的预见性。

他给出了一张图,在图上我们可以看到,股价在1980年以后开始飙涨,但公司的盈利收益情况,有提高,但涨幅远远落后于股价涨幅。所以他针对这一情况,只做了席勒市盈率,也就是扣除了通胀因素,标普指数除以十年平均实际收益指数,所得到的比值,就是席勒市盈率。所以席勒市盈率上涨,说明了股价涨幅远远超过了收益的增长速度。这种情况1901年出现过,1929年第二次出现,之后都爆发了不可磨灭的经济危机,当然后面还有1936年,二战爆发,1967年肯尼迪约翰逊高峰,随后是15年的大熊市,当然还有席勒教授写这本书的时候,2000年互联网泡沫,理论上2008年其实股市的估值还可以。
那么市盈率和投资收益有关系吗?当然有关系,在过去的100多年历史中,市盈率越低的时候买入的投资,在10年后的收益率越高,当然这不是绝对的,有个别年份例外,比如1899年,市盈率高达22.9倍,但十年后收益率也有5.5%,而1922年市盈率只有7.4,但10年后也只有8.7%,这其实很好理解,周期不同,也就造成了这样的差距,比如1909年是牛市的顶点,所以1899年市盈率高也就无所谓,1931年刚好是危机的最低点,所以1922年市盈率再低也没什么卵用。但是有一点席勒教授没说,如果我们不机械的用10年时间去算,而是用最高点去算,那么肯定是市盈率越低的年份,你投入股票,未来十年内取得巨大回报的概率越大,比如1922年你买入股票,如果你1929年高点抛掉了,那么就会赚很多钱了。而不必非得机械的拿到1931年再抛。
席勒当时预测,2000年市盈率超过了40倍,那么10年后的收益率能到多少?估计是负数,那么到底是不是负数呢?我们找到道琼斯工业指数,1999年的高点不到12000点,2010年4月大概也是11200多点,所以10年投资无增长,肯定是负数。所以即使股市长期向好,经济长期向好,也不代表你随便哪一天都可以买股票。买高了一样是十年赚不到钱。

但是,有一点要注意,同样是11000多点,十年前的道琼斯就是高估,十年之后的道琼斯却是低估,所以第二句话要记住,股市投资时间是你的朋友,高估值会在时间中被逐渐融化。所以从这个意义上来说,你买指数,只做指数投资,长期持有。是不会赔钱的。你在股市中的收益是负数,那么就连买入加长期持有,这两句话都没有做到。如果能通过市盈率判断10年的高低点,也就是说10年内只允许你买卖出一次股票。那么9成的人恐怕都是可以赚到很多钱的。


2000年1月标普指数也是同样的情况,当时席勒教授还算了一下指数的股息率,当时只有1.2%,而历史平均的股息率能达到4.7%,股息率严重下降也是股市严重高估的表象。我们还是来复习一下其他的书里讲过的吧,在股市上,一个价值投资者你只有三块可以赚,第一是股息,第二是公司增长,第三估值提升。第一块大概每年的收益是3%,第二块也是7%,第三块是不确定的,有可能是正的有可能是负的,总体来说是基本正负相抵,所以你长期投资股市的收益率,大概是10%左右,如果低估时候买入,股息收益能到5%,增长还是7%,估值提升可能会有10%,所以你每年收益能超过22%,这也是我们资本市场股票型基金15年来的平均收益率。而如果你在牛市最疯狂的时候买入,估值提升可能是每年负的10%,股息率大概只有2%不到,那么你最后的结果是股息率2%+公司增长7%+负的10%,最后你是每年亏掉1%,这就是散户投资的最大误区,你们进入的时间错了,做再大的努力也没用。所以记住一句大白话,买的便宜是最大的正确,买的贵了,一切专业都是白搭。
当时之所以出现了这么大的股市泡沫,第一大因素就是因为互联网,当时全世界人民都认为发生了互联网革命,世界经济从工业时代进入了互联网时代,所有的传统经验都失效了。世界开始进入了多维格局。所以才会盲目自信,这次不一样了。那会股市甚至开始了市梦率来估算公司价值,一张PPT就可以给出上百倍的估值溢价。并没有什么人会怀疑。另外,第二个因素,当时的美国确实繁荣,几乎失去了一切对手,他可以在全世界一家独大,引领世界经济潮流,所以这让美国人相信,80年前的持久繁荣终于要回来了。所以股市牛就等于了美国牛,为国接盘也算是一种爱国思想的体现。
第三个因素是,新的公司组织结构诞生,越来越多的年轻人不希望继续这种雇佣与被雇佣关系,他们追求成为企业的所有者,大量企业进行股权改造,雇员也希望从公司的增长中得到一份利益。98年股票期权已经占到了股票发行量的6.2%,股票价格高于行权价格,就会给员工带来巨大的收益,所以管理人员有利益把它们公司的股价做高,从而套现。于是各个公司都在做市值管理。说白了就是自己坐庄或者找人帮自己坐庄,抬高自己公司的股价。
第四个因素是共和党国会及资本收益税削减,里根当总统以来,共和党控制了参众两院,所以大家觉得这是一个强有力的政府,能够控制股市的涨跌,也就是我们经常说的,国家不会让股市跌。共和党不会让股市跌。事实也确实如此,共和党确实在努力,1997年共和党把资本收益税从28%,降到了20%,这就刺激了股市大涨。当时的预期是,资本利得税会进一步削减。直到后来克林顿政府上台,才否决了这个想法。股市的预期也随即被打破。本内容节选自《非理性繁荣》本书正在知识星球播出


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